Le dollar américain a connu une année difficile en 2025, alors que nous réserve l'année 2026 ?

Après des mois d'incertitude, les marchés ont enfin reçu la semaine dernière des données sur l'inflation. L'indice des prix à la consommation de novembre, longtemps retardé, a offert un aperçu officiel des pressions quotidiennes sur les prix après une paralysie des services gouvernementaux d'une durée record qui a perturbé le calendrier économique.

Les chiffres publiés étaient meilleurs que prévu. L'inflation globale s'est établie à 2,7 % sur un an, tandis que l'inflation sous-jacente a atteint 2,6 %. Ce niveau est inférieur aux 3 % que les économistes anticipaient et maintient l'inflation dans la fourchette psychologiquement cruciale des « deux anses », sur laquelle les marchés sont focalisés à l'approche de 2026.

Parallèlement, le rapport était loin d'être idéal ou « sans défaut ». Le Bureau américain des statistiques du travail n'ayant pu recueillir les données sur les prix d'octobre en raison de la paralysie des services gouvernementaux, la publication ne présentait pas les variations mensuelles habituelles sur lesquelles les analystes s'appuient pour évaluer la dynamique de l'inflation. Elle ressemblait plutôt à une photographie instantanée, confirmant le niveau actuel de l'inflation plutôt qu'à une indication claire de son évolution future.

Cette distinction est importante. Et pas seulement pour les taux d'intérêt.

Quand l'inflation devient une question concernant l'Amérique elle-même

En 2025, l'inflation a cessé d'être un simple phénomène de prix. Elle est devenue un élément d'une question plus vaste que les marchés se posaient sur les États-Unis eux-mêmes : les actifs américains méritent-ils toujours la « prime » dont ils bénéficient depuis plus d'une décennie, qu'il s'agisse des actions, des obligations ou du dollar lui-même ?

Sur ce point, les détails du rapport sur l'IPC n'ont guère été rassurants. Les prix des meubles et des « articles ménagers » — une vaste catégorie englobant tout, des tasses et couverts aux pelles et coupe-bordures — ont continué d'augmenter, les entreprises ayant commencé à répercuter la hausse des coûts d'importation liée aux droits de douane. L'inflation alimentaire est également restée tenace, les prix de la viande, de la volaille et des œufs ayant augmenté d'environ 5 % au cours de l'année écoulée. Les coûts du logement ont eux aussi continué de grimper, les prix des logements ayant augmenté d'environ 3 % sur un an.

Ce scénario est devenu familier : une inflation inégale des biens, des droits de douane qui agissent discrètement en coulisses et des loyers et des coûts de logement constamment élevés. Le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, a maintes fois évoqué la politique commerciale comme l’une des raisons pour lesquelles l’inflation a dépassé les prévisions, tout en soulignant que les autorités ont besoin d’éléments plus probants avant de conclure si les pressions sur les prix reflètent un ajustement ponctuel ou un phénomène plus durable. Pour les marchés des changes, cette ambiguïté a des conséquences bien réelles.

Pourquoi l'inflation a une incidence sur le dollar, même lorsqu'il est en baisse

Les marchés des changes ne sont pas toujours sensibles à l'inflation elle-même. Ce qui importe, c'est le message que l'inflation véhicule : croissance, politique économique, crédibilité, gouvernance et, surtout peut-être, prévisibilité.

Au cours de la dernière décennie, les États-Unis ont pu tolérer une inflation plus élevée sans que leur monnaie n'en soit pénalisée. Pendant la pandémie, par exemple, le dollar a d'abord connu une forte hausse en tant que valeur refuge, puis est resté exceptionnellement fort pendant des années, l'économie américaine surperformant ses homologues et menant le cycle mondial de hausse des taux. Une croissance plus forte, des rendements plus élevés, des marchés de capitaux profonds et une stabilité institutionnelle : tant que cette combinaison s'est maintenue, la prime du dollar est demeurée intacte.

En 2025, ce mélange a commencé à se déliter.

Même si l'inflation a ralenti, ce ralentissement s'est produit dans un contexte de distorsions liées aux droits de douane, de pressions politiques sur la Réserve fédérale et de mois de données manquantes qui ont rendu la situation économique plus difficile à interpréter. Les investisseurs ne se demandaient plus seulement si les prix baissaient suffisamment vite ; ils s'interrogeaient sur le changement des règles du jeu elles-mêmes.

Cette réévaluation a marqué l'année du dollar.

Pourquoi 2025 pourrait rester dans les mémoires comme l'année où le monde a tremblé devant le dollar

Début janvier, le dollar abordait l'année proche de ses récents sommets historiques, soutenu par une décennie de hausse. Puis la tendance s'est inversée.

De janvier à juin, le dollar a chuté d'environ 11 % par rapport à un panier de devises majeures – sa pire performance au premier semestre depuis le début des années 1970, lorsque l'effondrement du système de Bretton Woods et la crise pétrolière ont bouleversé l'ordre mondial.

Ce qui a changé tient moins à la politique monétaire qu'aux anticipations. Après l'élection de 2024, les marchés ont largement anticipé une nouvelle phase de surperformance américaine, soutenue par les entrées de capitaux, la résilience des consommateurs américains et une Réserve fédérale politiquement indépendante. Ce scénario s'est effondré au printemps, lorsque de nouvelles annonces tarifaires et une incertitude accrue ont contraint les investisseurs à reconsidérer simultanément la croissance, l'inflation et la dette publique.

Surtout, le dollar s'est affaibli malgré l'absence de signaux de baisse imminente des taux par la Réserve fédérale. Les marchés ont alors commencé à intégrer un autre scénario : un ralentissement de la croissance américaine, une érosion des avantages en matière de gouvernance et une perte de visibilité. Dès lors que les investisseurs ont cessé de croire à la domination incontestable des États-Unis, la prime de rendement du dollar a perdu de son efficacité.

Les flux de capitaux ont suivi. Les investisseurs étrangers détiennent plus de 30 000 milliards de dollars d’actifs américains, dont une grande partie n’était historiquement pas couverte contre le risque de change – un pari implicite sur un dollar fort. Lorsque la devise a chuté début 2025, ces mêmes investisseurs ont commencé à se couvrir contre le risque de change, vendant de fait des dollars sur le marché. Compte tenu de l’ampleur de la détention d’actifs américains par des investisseurs étrangers, même de faibles variations dans les stratégies de couverture peuvent engendrer des pressions significatives.

Un sol sans rebond

À la mi-année, la baisse du dollar s'est stabilisée. Des indicateurs économiques plus favorables que prévu en juillet, ainsi que des signes indiquant que les droits de douane n'avaient pas un impact aussi important sur l'activité que craint, ont contribué à apaiser les inquiétudes. Mais la stabilisation ne signifie pas la reprise.

Durant la majeure partie du second semestre 2025, le dollar a oscillé près de ses plus bas niveaux, évoluant latéralement sans rebond significatif. Ce comportement est révélateur. Si la prise en compte initiale de la domination américaine est peut-être achevée, l'ancienne prime n'a pas été rétablie, malgré le dynamisme des actions liées à l'intelligence artificielle.

Puis est arrivé le rapport sur l'inflation de jeudi.

Si les données de l'IPC avaient clairement indiqué une tendance désinflationniste, elles auraient pu servir de catalyseur, confortant l'idée que les risques d'inflation s'atténuaient, que la Réserve fédérale pouvait assouplir sa politique monétaire en toute confiance et que la surperformance américaine se confirmait. Au lieu de cela, les marchés n'ont reçu qu'un signal partiel. L'inflation ralentit, mais de manière inégale ; les droits de douane continuent de faire grimper les prix ; l'incertitude demeure élevée. Pour les marchés des changes, qui privilégient la clarté, cela n'a pas suffi à modifier la dynamique actuelle.

Le dollar est-il « fini » en 2026 ?

La question est mal posée. Il serait plus pertinent de savoir si les marchés achèveront le réajustement entamé en 2025 ou s'ils décideront que les États-Unis demeurent, pour le meilleur ou pour le pire, l'endroit le moins risqué au monde.

Certains analystes, notamment chez Morgan Stanley, anticipent un affaiblissement accru du dollar face au ralentissement de la croissance américaine, au resserrement des écarts de taux d'intérêt et à la poursuite des opérations de couverture des investisseurs étrangers. D'autres estiment que le repli sous-jacent aux récentes enquêtes sur la confiance des consommateurs pourrait, paradoxalement, déclencher un nouvel élan de repli vers les valeurs refuges, soutenant ainsi le dollar.

Les deux scénarios sont plausibles. Ce qui paraît moins probable, c'est un retour rapide à la domination sans effort du dollar qui a caractérisé une grande partie des années 2010.

Ce que cela signifie pour nous tous

Les fluctuations monétaires figurent parmi les forces les plus abstraites des marchés – un brouillard de décimales et de graphiques. Jusqu'à ce qu'elles se manifestent concrètement. Un dollar plus faible signifie des voyages à l'étranger plus chers, des importations plus onéreuses – champagne, sacs à main, ces jolies chaussures françaises que je convoite sans cesse en ligne – et moins de bonnes affaires en général. Pour la plupart des ménages, c'est une lente accumulation de coûts qui donne l'impression que la vie coûte un peu plus cher.

Le véritable enjeu n'est pas la baisse de 11 % du dollar, mais ses causes. Pour la première fois depuis longtemps, les investisseurs du monde entier envisagent la possibilité que « l'exception américaine » ait une date de péremption.

Qu’ils aient raison ou tort, ce changement d’attentes me semble être la réévaluation la plus importante de 2025.